2020年,在疫情沖擊、經濟衰退的大背景之下,美股的三大股指卻先后創出歷史新高,讓越來越多人開始認識到大類資產配置對股票定價的重要作用?;氐絿鴥?,過去兩年,A股為代表的權益資產也正在成為大類資產再配置周期中的重要資產類別。

 

博道基金研究副總監、公募基金投資部總經理張迎軍認為,在2019年開始的新一輪結構性牛市中,大類資產配置是最大的推動力。但就短中期而言,僅有上述大邏輯還不能使得市場持續上行,股票市場還需要按照自身特有的規律運行。

 

他預計,新一輪設備投資周期(朱格拉周期)或將在今年溫和開啟,進而給A股市場結構性行情提供新的基本面支持。

 

“今年有望開啟新的設備投資周期”

 

張迎軍以2020年三季度以來的市場走勢,解釋了自己的上述邏輯。

 

他認為,2020年3季度滬深股市進入震蕩整理走勢,一方面是市場對后疫情時期中國經濟復蘇季度GDP增長逐級走高達成一致預期,因此滬深股市難有較大幅度的向下調整;另一方面是市場擔憂2021年2季度后,本輪庫存周期進入高點后中國經濟增長開始減速,所以難以積聚大幅向上的動力。

 

但在2020年11月后,滬深股市指數低點位置開始逐步抬高,顯示市場正在慢慢走強。除了上市公司業績增長數據消化估值外,這背后隱含的市場邏輯很可能是市場部分投資者對2021年下半年的中國經濟增長持續有了更為樂觀的預期。

 

張迎軍認為,2021年是十四五規劃開局之年,庫存周期之后新的設備投資周期很可能在2季度甚至更早開啟。

 

“2017年中國也開啟過一次朱格拉周期的時間窗口,但最后卻沒有真正有效開啟,我們分析可能的原因主要有兩點:1)外部原因:從防風險的角度中國政府從2017年開始提出了“去杠桿”的金融政策,由此融資受到約束不利于產能周期的開啟;2)內部因素:在2017年前后,中國的新興產業體量還比較小,新興產業的設備投資需求還難以有效承載朱格拉周期的開啟?!?/p>

 

但到了2020年、2021年,中國經濟的新興產業體量已經有一定規模,5G投資、新能源汽車與光伏產業鏈興起等行業信號清晰可見。特別是進入2020年下半年以來,一些行業層面的信息已經顯現:例如重卡銷量創歷史新高、以挖掘機為代表的工程機械月度銷量數據持續超預期、光伏超白玻璃緊缺價格暴漲、建筑用浮法玻璃價格創歷史新高等等。如果把上述這些行業信號聯系在一起,再疊加上2020年11月以來各地出現的缺電現象,無疑都指向了一個重要的原因——經濟運行中需求的增長超過了供給。

 

此外,2021年將是十四五規劃開局之年。2021年兩會后隨著十四五規劃項目的逐步落地,新的朱格拉周期溫和開啟的概率要遠高于2017年。

 

因此,張迎軍認為,如果設備投資周期能如期溫和開啟,即使不能完全對沖掉地產與基建投資下行的壓力,也可能使得中游的制造業的行業景氣度往上走。而制造業在現在股票市場里面的占比較高,再加上新的高新技術的投資,可能給A股市場結構性行情提供新的基本面支持。

 

“優質公司的高估值是次要矛盾”

 

展望2021年,張迎軍認為,隨著逐步復蘇的經濟數據公布,優質上市公司業績兌現及估值消化,股票市場的中期走勢依然向好,出現6個月以上持續回調的概率較低,偏股混合型公募基金的中位數取得正回報的概率非常高。

 

“優質公司的高估值是目前投資者關注的焦點問題,但我們認為,這是A股市場定價效率與資源配置效率提升的重要體現。2019年開啟的國內大類資產再配置周期讓A股市場成為資產再配置的重要選擇,大量長期資金持續流入A股市場,使得優質公司供不應求,估值不斷提升。與大趨勢與長周期相比,優質公司的高估值是次要矛盾?!睆堄姳硎?。

 

他表示,自己將會按照以下思路構建投資組合:內需為主的主線、受到疫情沖擊的外需產業向國內轉移的主線,以及具有稀缺性和業績增長確定性的優質公司主線。具體到行業有消費中的白酒和啤酒、醫療服務和醫療器械、新能源汽車與光伏產業鏈、以云計算和人工智能為代表的新基建、房地產相關產業鏈。

 

此外,張迎軍認為,2021年還可能出現一些新的變化和機會。

 

一是中國加入了RCEP(區域全面經濟伙伴關系協定)和中歐投資協定的簽訂,中國市場逐漸變成一個全球市場,因此,在中國具有競爭力的優勢行業和公司也會成為全球具有競爭力的公司,它們的估值會得到提升。從這個視角上來看,化工、工程機械等行業已經得到一定程度的體現。

 

二是軍工板塊會進入一個新的周期,其中主機廠是Beta,且大概率會將Beta的中樞位置抬高一點,真正的Alpha會在電子新材料里面。

 

三是大金融,因為2021年的整體收益率大概率比去年低,而銀行等行業仍然存在比較安全的投資機會。